什麼是停滯性通膨？
停滯性通膨（Stagflation）是指經濟成長停滯（甚至衰退）與高通膨同時並存的情況。這是所有經濟情境中最棘手的一種，因為傳統的政策工具陷入兩難：
- 升息壓抑通膨 → 但會讓疲弱的經濟雪上加霜
- 降息刺激經濟 → 但會讓通膨更加失控
停滯性通膨的歷史
1970 年代：經典案例
1973 年石油危機期間，OPEC 大幅減產導致油價暴漲四倍。高油價推升了整體物價，同時也壓縮了企業利潤與消費力，經濟陷入衰退。美國通膨率一度超過 12%，失業率同時攀升，GDP 成長停滯。
最終，時任 Fed 主席沃克爾（Volcker）以極端升息（聯邦基金利率升至 20%）強壓通膨，代價是 1981-1982 年的嚴重衰退。但這個痛苦的決策為後續二十年的穩定成長奠定了基礎。
2022 年的擔憂
2022 年俄烏衝突推升能源與糧食價格，同時全球經濟因升息而放緩，一度引發停滯性通膨的擔憂。幸好通膨在 2023 年後逐步降溫，避免了最壞的情境。
什麼因素可能引發停滯性通膨？
供給面衝擊
最常見的原因。能源危機、供應鏈斷裂、地緣政治衝突等因素推升生產成本，同時抑制經濟活動。
結構性通膨加上需求疲軟
薪資快速上漲或原物料長期短缺導致成本推升型通膨，同時消費與投資意願低迷。
政策失誤
過度寬鬆的財政與貨幣政策導致通膨失控，隨後緊縮政策又導致經濟急劇降溫。
停滯性通膨對投資的影響
股市承壓
經濟停滯壓縮企業營收，通膨推高成本，雙重夾擊利潤。高本益比的成長股受創最深，因為利率上升壓低估值。1970 年代美國股市在扣除通膨後實質報酬率為負。
債券也不安全
高通膨侵蝕固定收益的實質報酬，利率上升導致債券價格下跌。傳統的「股債平衡」策略在停滯性通膨中失效。
現金購買力被通膨侵蝕
雖然經濟不好讓人想持有現金，但高通膨意味著現金每年都在貶值。
最困難的投資環境
停滯性通膨幾乎所有傳統資產類別都受損，是投資人最不願面對的情境。
停滯性通膨中什麼資產表現好？
原物料與能源
如果停滯性通膨的根源是能源價格上漲，那能源類股與原物料就是最直接的受惠者。1970 年代的石油股表現遠優於大盤。
黃金
黃金在停滯性通膨中通常表現優異。1970 年代金價從 35 美元飆升至 850 美元，是最好的避險資產。
不動產（有條件的）
不動產有一定的抗通膨能力（租金可以隨通膨調升），但前提是利率不要高到壓垮房市需求。
具定價能力的龍頭企業
能夠將成本上漲轉嫁給消費者的企業，在停滯性通膨中最能維持獲利。例如民生必需品龍頭、具品牌優勢的企業。
投資人的實用建議
停滯性通膨不常發生，但一旦發生殺傷力極大。投資人不需要隨時為它做準備，但應該知道在什麼情境下需要警覺：油價持續高漲、通膨居高不下、同時 GDP 成長明顯放緩。當這些訊號出現時，考慮增加原物料、黃金與高品質防禦型股票的配置，減少高估值成長股與長天期債券的部位。最核心的原則是：持有真正有定價能力的資產，避開依賴低利率與高成長假設才能維持估值的投資標的。